X-Stock | GEX 48,800 +23%: Cập nhật ĐHCĐ 2025 và triển vọng kinh doanh 2026-2027

TRIỂN VỌNG KINH DOANH NĂM 2026 – 2027

1.Mảng thiết bị điện (GEE): Dư địa tăng thị phần lớn, hưởng lợi mạnh từ chính sách nội địa hóa

Thị phần CADIVI tại khu vực phía Bắc hiện đạt khoảng 18%, vẫn còn nhiều dư địa tăng trưởng so với mức 60% tại khu vực phía Nam với lợi thế cạnh tranh đến từ chất lượng sản phẩm, phù hợp nhu cầu và giá cả cạnh tranh. Ngoài ra, EVN sẽ đẩy mạnh đầu tư lưới điện sau hai năm trì hoãn, nhằm bắt kịp tiến độ của Quy hoạch điện VIII.

Một điểm nhấn quan trọng khác, GEE đã tự chủ công nghệ sản xuất máy biến áp 500KV – 3x300MVA (Việt Nam đang phụ thuộc hoàn toàn nhập khẩu), giúp công ty mở rộng thị phần trong phân khúc hạ tầng điện công nghiệp. Ngoài ra, dự thảo nghị định về phát triển công nghiệp chế tạo trong điện lực đang đề xuất yêu cầu tỷ lệ nội địa hóa tối thiểu 60% và ưu tiên nhà thầu trong nước cho các dự án quan trọng cấp quốc gia. Nếu chính thức ban hành, chính sách này sẽ tạo động lực tăng trưởng bền vững cho GEE từ năm 2026 trở đi, BSC sẽ cập nhật thêm khi có thông tin.

2.Mảng VLXD (VGC): Biên lợi nhuận gộp hồi phục và tái cấu trúc hướng đến tối ưu

Ngày 03/02/2026, theo Quyết định 228/QĐ-BCT, Việt Nam áp dụng thuế chống bán phá giá tạm thời đối với sản phẩm kính nổi trắng nhập khẩu từ Indonesia và Malaysia với mức thuế từ 15–63%. Theo ước tính của BSC, với việc áp dụng thuế chống bán phá giá, biên lợi nhuận gộp của mảng kính VGC có thể phục hồi từ mức -5,3% trong năm 2025 lên khoảng dương 8%, 10% và 12% lần lượt trong các năm 2026, 2027 và 2028.

Ngoài ra, VGC đang tái cấu trúc lại các công ty con, tinh gọn bộ máy, giảm chồng chéo, tập trung hoạt động mua nguyên vật liệu chung với giá chiết khấu tốt hơn, …). BSC kỳ vọng tỷ lệ chi phí bán hàng và quản lý doanh nghiệp trên doanh thu của mảng này sẽ còn 15.2% (2025) và 14.7% (2026) từ mức 15.5% năm 2024.

3.Mảng BĐS KCN (VGC, PXL, Titan Hải Phòng): Hạ tầng và chính sách tạo cơ hội thu hút FDI

Ngày 19/12/2025, chính phủ đồng loạt khởi công hơn 234 đại dự án trên cả nước, góp phần giảm chi phí logistics trong tương lai, nâng cao năng lực cạnh tranh của Việt Nam. Bên cạnh các chính sách trước đó, chính phủ cũng đang nghiên cứu nghị quyết về kinh tế vốn đầu tư nước ngoài nhằm tăng cường thu hút FDI trong chu kỳ mới.

Hiện tại, VGC đang vận hành 11 KCN tập trung ở phía Bắc với diện tích thương phẩm còn lại ước tính đạt 707 ha và đang xây dựng thêm 6 KCN mới - bổ sung khoảng 1,474 ha đất thương phẩm trong tương lai (gấp đôi diện tích đang có). PXL sẽ đẩy nhanh triển khai giai đoạn 1 dự án KCN Long Sơn 300ha (tổng dự án là 850 ha).

 

 

DỰ PHÓNG 2026 - 2027

Năm 2026: Doanh thu và LNST-CĐTS lần lượt đạt 43,081 tỷ VND (+9% YoY) và 1,201 tỷ VND, giảm 19% YoY và giảm 7% YoY nếu loại bỏ khoản bất thường trong năm 2025.

• Doanh thu thiết bị điện đạt 26,877 tỷ động, +7% YoY nhờ Evn thúc đẩy đầu tư hạ tầng lưới điện theo quy hoạch điện 8.
• Doanh thu hạ tầng điện, nước đạt 1,736 tỷ đồng, +34% YoY với nhà máy nước Sông Đà tăng công suất 300,000 m3/ngày.
• Doanh thu khác gồm cho thuê khách sạn, nhà ở xã hội đạt 1,829 tỷ đồng, +204% YoY. Trong đó, khách sạn Fairmont đi vào hoạt động và dự án NOXH Kim Chung bàn giao vào quý 4.
• Chi phí tài chính đạt 2,319 tỷ đồng, +31% YoY do công ty tăng cường vay nợ ngoại tệ và lãi vay liên quan đến khách sạn Fairmont không còn được vốn hóa.

Năm 2027: Doanh thu và LNST-CĐTS đạt 45,844 tỷ VND (+6% YoY), 1,296 tỷ VND (+8% YoY).

• Doanh thu mảng thiết bị điện đạt 28,870 tỷ đồng, +7% YoY.
• Doanh thu mảng VLXD đạt 9,771 tỷ đồng, +9% YoY nhờ thị trường bất động sản phục hồi trở lại và thuế chống bán phá giá kính xây dựng bắt đầu có hiệu quả.

Chúng tôi điều chỉnh giảm 19% dự phóng LNST-CĐTS năm 2026 so với báo cáo trước do:

• Dự án khách sạn Fairmont hoạt động sớm hơn dự kiến 1 năm, làm tăng chi phí lãi vay và khấu hao.
• Công ty đã vay thêm 200 triệu USD trong quý 1/2026, trực tiếp tăng chi phí lãi vay và lỗ tỷ giá.

 

ĐỊNH GIÁ

Chúng tôi giảm 8% giá mục tiêu năm 2026 từ mức 53,200 đồng/CP xuống mức 48,800 đồng/CP với các giả định sau:

• Điều chỉnh tăng WACC từ 10.7% lên mức 11.6% và các BĐS đầu tư có mức cap rate từ 6% lên 9% do môi trường lãi suất đã tăng cao hơn so với năm 2025.
• Định giá mảng VLXD tăng 50% định giá từ 8,300 tỷ đồng lên 12,482 tỷ đồng, với giả định thuế chống bán phá giá kính xây dựng giúp tăng biên gộp mảng này 2 điểm % và tái cơ cấu doanh nghiệp giúp giảm 0.7 điểm% tỷ lệ SGA/doanh thu.
• Bổ sung 2,800 tỷ đồng giá trị sổ sách của 2 công ty con là Titan Hải Phòng (BĐS KCN) và FIH (dự án nhà ở thương mại 226 Lê Lai, Hải Phòng). Trong Q1/2026, GEL hoàn thành huy động 2,800 tỷ đồng từ IPO để góp vốn 2 công ty kể trên.
• Tuy nhiên, trong đợt tăng IPO tăng vốn của GEL diễn ra Q4/2025, GEX không đăng ký mua dẫn đến tỷ lệ sỡ hữu tại GEL giảm từ 80% xuống mức 70%.

 

KHUYẾN NGHỊ

Mặc dù điều chỉnh giảm 8% định giá, tuy nhiên, giá cổ phiếu cũng đã giảm 38% từ đỉnh gần nhất mở ra cơ hội MUA cổ phiếu GEX với giá mục tiêu năm 2026 đạt 48,800 VND/CP, upside +23% (so với giá tham chiếu ngày 10/04/2026) dựa trên phương pháp định giá từng phần. Dự phóng LNST-CĐTS 2026 đạt 1,201 tỷ đồng (-19% YoY), cổ phiếu đang giao dịch ở mức P/E FW 2026 là 30.2x, tương đương với trung bình 2021 – 2025.