PNJ_MUA_TP 97,200 VND_Upside 14.6%_Tăng trưởng KQKD 2H2019 kỳ vọng khả quan trở lại_BSC Company Update

Định giá
Chúng tôi khuyến nghị Mua cổ phiếu PNJ với giá mục tiêu 97,200 đồng/cp (+14.6% so với mức giá đóng cửa ngày 08/08/2019) bằng phương pháp là FCFF và PE (17.x lần) với tỷ lệ lần lượt là 50% và 50%.

Dự báo KQKD. BSC dự báo KQKD 2019 với doanh thu và lợi nhuận sau thuế lần lượt đạt 16,180 tỷ đồng (+10.2% yoy) và 1,193 tỷ đồng (+24% yoy), EPS cốt lõi FW 2019 = 5,089 đồng/cp, PE FW 2019 = 15.1 lần dựa trên các giả định (1) Biên lợi nhuận gộp năm 2019 ước đạt 21.6%, (2) SSSG cửa chuỗi vàng trang sức năm 2019 và 2020 lần lượt là 5% và 12% và (3) Số lượng cửa hàng mở mới dự kiến trong năm 2019 là 40 cửa hàng. BSC lưu ý nhà đầu tư nên theo dõi chặt chẽ ba yếu tố sau: (1) Tốc độ và hiệu quả của việc mở rộng cửa hàng mở mới, (2) Hiệu quả của việc ứng dụng ERP mới và (3) Độ phục hồi của sức mua thị trường tiêu dùng để có thể đánh giá tiềm năng tăng trưởng tương lai của PNJ.

Catalyst
- Tăng trưởng doanh thu cửa hàng cũ (SSSG) của mảng vàng trang sức dự kiến sẽ phục hồi từ mức giả định 5% lên mức 12% trong các năm tiếp theo
- Biên lợi nhuận gộp tiếp tục cải thiện nhờ vào (1) tỷ trọng đóng góp mảng vàng trang sức tiếp tục tăng, (2) Tập trung vào các sản phẩm giá trị lớn (Kim cương và đá màu). 
Rủi ro Đầu tư
(1) Rủi ro từ chính sách do ngành vàng trang sức chịu sự quản lý chặt chẽ từ NHNN.
(2) Rủi ro từ việc mở rộng cửa hàng quá nhanh nhưng không kiểm soát được chi phí dẫn đến hoạt động chưa đạt hiệu quả cao
(3) Nhu cầu tiêu thụ vàng khá nhạy cảm đến các yếu tố vĩ mô và các biến động của các loại tài sản khác.

Cập nhật KQKD
(1) KQKD trong 1H2019 hoàn thành lần lượt 42.9 % và 50.6% kế hoạch doanh thu và lợi nhuận sau thuế chủ yếu nhờ động lực tăng trưởng từ Q1/2019. Cụ thể, doanh thu thuần và lợi nhuận sau thuế 1H2019 lần lượt đạt 7,745 tỷ đồng (+5.3% yoy) và 598.1 tỷ đồng (+15.8% yoy)..
(2) Trong khi đó, KQKD Q2/2019 bị ảnh hưởng mạnh do (1) Gặp vấn đề trong việc triển khai ERP, (2) Nhu cầu tiêu dùng bán lẻ đang có xu hướng chậm lại. Doanh thu và LNST Q2/2019 lần lượt chỉ đạt mức 2,961 tỷ đồng (-7.8% YoY) và 169.4 tỷ đồng (-6% YoY). Theo đánh giá của chúng tôi, ban lãnh đạo đã rất linh hoạt trong chiến lược kinh doanh với việc tập trung đẩy mạnh vàng trang sức bán lẻ, đặc biệt là các mặt hàng có biên lợi nhuận gộp cao như kim cương/đá quý..
(3) Theo chia sẻ của ban lãnh đạo, việc triển khai ERP gặp vấn đề chủ yếu liên quan tới việc triển khai nhiều hơn lỗi CNTT từ hệ thống và sức mua chung của thị trường đối với mặt hàng trang sức (có giá trị cao) đang có xu hướng chậm lại.
(4) SSSG 1H2019 mảng vàng trang sức giảm mạnh, tăng trưởng nhẹ 1-1.5% so với cùng kỳ, giảm từ mức 20% cuối năm 2019. Chiến lược mở rộng chuỗi cửa hàng sẽ đóng vai trò quyết định cho tiềm năng tăng trưởng PNJ trong tương lai.